本文摘要：热点栏目 自选股 数据中心 行情中心 资金流向 仿真交易 客户端 来源： 广发期货有限公司 受限于油价拖垮，目前沥青单边价格仍并未几乎攻占疫情后的失地，尽管二者比值正处于历史较高水平，但后市若油价因疫情风险恶化而之后上修，或造就沥青单边价格更进一步下行。上半年的极端行情造成横跨月、进口及期现套利窗口皆阶段性关上，其中期现套利仅次于盈利空间相似300元/吨，这也说明了为何盘面登记仓单目前正处于历史新纪录（额超强33万吨）。

热点栏目 自选股 数据中心 行情中心 资金流向 仿真交易 客户端 　　来源： 广发期货有限公司　　受限于油价拖垮，目前沥青单边价格仍并未几乎攻占疫情后的失地，尽管二者比值正处于历史较高水平，但后市若油价因疫情风险恶化而之后上修，或造就沥青单边价格更进一步下行。上半年的极端行情造成横跨月、进口及期现套利窗口皆阶段性关上，其中期现套利仅次于盈利空间相似300元/吨，这也说明了为何盘面登记仓单目前正处于历史新纪录（额超强33万吨）。由于现货进口套利窗口亦数次关上，故上半年进口供应规模同比经常出现显著下跌，但我们预计下半年同比增长速度将有所发散。在三季度终端市场需求有所衰退之势的背景下，专项债资金对公路基础设施的撬动效应意味著旺季行情有一点期望。

现阶段市场对沥青价格依然悲观，但2019年的高基数造成2020年公路建设里程经常出现同比负增长的可能性较高，且三季度供应比较稍严格，须要警觉市场需求不及预期所导致的供需矛盾深化现象。注目12-6正套，注目沥青原油比值做空机会。

　　行情总结　　不受原油市场极端行情影响，上半年沥青市场走势波动较以往同期更为明显。总体上，可分成三个阶段。第一阶段，2019年四季度沥青价格持续推升后在2020年一季度看清年内高位，春节假期前正处于小幅回升态势，随后由于COVID-19疫情在国内开始集中于愈演愈烈，变换假期因素沿袭回升；2月下旬及3月上旬，国内疫情逐步获得掌控后停工复产预期开始推展价格回落。

第二阶段，疫情风险在海外市场范围内开始突显，为不应回应问题OPEC在3月上旬举办紧急会议商议新一轮减产协议细节；但会议中作为OPEC与NOPEC代表的沙特与俄罗斯在减产力度上不存在根本性分歧，造成政策落空，并在随后的2个月时间内打开“价格战”大幅度减少原油供应；上游原油市场在供需双向冲击下打开坍塌式上行，造就沥青主力合约价格很快暴跌2000元/吨；随后由于国内疫情显著放缓、停工复产有效地前进等因素开始价格修缮，价格基本维持在2000元/吨上方水平。第三阶段，海外疫情开始放缓，再加OPEC+在美国总统特朗普的干预下重返协商并就减产政策达成协议，油价启动修缮行情，在成本末端拖垮明显弱化后，沥青期货价格下跌斜率开始移除，并稳住2500元/吨上方。

　　从价格的形态结构来看，上半年经常出现两个关键巨变。第一，一季度前半段沥青期货市场维持着近月价格升水的Backwardation结构，而这是2019年行情的沿袭。在油价坍塌式上行的同时，价格结构步入翻转，将近月价格开始转入贴水状态，并在随后的二季度大部分时间内维持不断扩大的态势。

　　从价格的形态结构来看，上半年经常出现两个关键巨变。第一，一季度前半段沥青期货市场维持着近月价格升水的Backwardation结构，而这是2019年行情的沿袭；国内疫情愈演愈烈后，价格结构步入翻转，将近月价格开始转入贴水状态，并在随后受到油价拖垮，二季度大部分时间内维持不断扩大态势；主力合约再次发生转换之后，12合约某种程度正处于贴水状态，但此状况在6月下旬再度翻转，将近月价格贴水幅度持续上修并至今保持在相似平水的状态。第二，在资产价格对国内疫情做出体现之初，由于沥青价格比较抗跌，其与原油价格的比值开始第一轮下降；油价坍塌式上行之后，沥青自身价格韧性开始突显，变换市场对年内基础设施预期强化，沥青在价格上完全一直优于原油，由此造就的乃是沥青炼厂利润窗口的被动不断扩大，这一特征在一至二季度中大部分原油下游产品可见。即便时间转入三季度，沥青与原油的价格比值仍正处于极高水平。

　　反观现货市场，上半年价格总体上则可分成四个阶段。第一阶段，转入2020年至春节前，各地现货价格基本上维持稳定，部分如山东以及华北区域市场由于终端市场需求弱化造成出厂价提早上调，其中山东价格调降幅度比较更大。第二阶段，春节后由于疫情防控，终端市场需求维持不振，再行再加3月上旬开始原油市场急速好转，沥青现货价格开始持续并大幅度的调降现象，截至3月底，部分地区总计调降幅度多达1500元/吨，此时大部分地区现货报价皆在2000元/吨以下。

第三阶段，原油市场仍正处于一片乐观预期当中，成本因素对价格拖垮较小，但由于沥青价格已正处于极低水平，产业链中下游具备较高的备货积极性，现货价格基本上止跌企稳，并经常出现局部阶段性调涨的现象，以后5月中旬。第四阶段，前期备货造就的“硬市场需求”造成炼厂销售流畅，厂库压力显著减低，此外，油价打开修缮行情后对价格压制弱化，全国报价转入持续调涨阶段。　　疫情背景下供应持续增长　　2020上半年沥青供应持续正处于负增长态势，但在1月底至2月底之间，负增长的幅度经常出现持续不断扩大的过程。这一方面源于春节假日较以往有所提早，各地炼厂开工率大多在1月中下旬开始上行；另一方面源于国内疫情愈演愈烈后的延后停工。

从高频的周度数据来看，3月7日当周产量为33万吨，同比上升39%。同期国内炼厂开工率为28%，东北、山东、华东、华南区域开工率分别为42%、16%、26%、42%。结构上可见山东地炼开工率正处于全国动工洼地。

2月底3月初之后，随着停工复产前进以及加工利润维持低企，各地开工率转入触底回落状态。我们以疫情愈演愈烈前供应水平作为基数测算目前沥青供应规模的修缮工程进度，找到3月中旬已构建几乎修缮。

在随后的时间内由于供应持续增长，目前较疫情前供应水平已多达70%。这也是为什么同期供应负增长的幅度渐趋发散并在二季度构建相反快速增长的原因。

　　从结构上来看，上半年沥青供应增量主要源于地炼以及中石化集团，中石油及中海油亦有增量，但占比比较较小。自3月开始地炼产量持续主导沥青供应。3-6月地精产量分别为85万吨、120万吨、128万吨、116万吨，环比增幅分别为49万吨、35万吨、8万吨、-12万吨；同期中石化产量分别为60万吨、73万吨、88万吨、89万吨，环比增幅分别为10万吨、13万吨、14万吨、1.4万吨。鉴于二季度初期国际油价正处于历史区间的低位水平，对炼厂出售具备较小吸引力，且利润水平较高促成炼厂动工下行，我们在二季度初期做出先前原油进口规模不断扩大的辨别，并预期国内沥青供应将维持严格。

从以上数据来看，与我们预期大致相同。　　进口供应方面，上半年同比有所增加。

据百川统计资料，今年1-6月进口分别为33万吨、33万吨、43万吨、45万吨、44万吨、43万吨，平均值每月进口规模40万吨，同比快速增长相似20%。　　未来发展三四季度供应格局，我们指出三季度供应维持快速增长的可能性较高，但增幅或更加多源于中石化与中石油旗下炼厂，且总体增幅或高于二季度。一方面，炼厂购买力与较低油价、生产政策互相设施，而OPEC++在5月开始实施减产，融合6月数据来看减产有数显著效益。因此，三季度后半段原料进口压力将有所弱化，上游库存压力亦不会实时恶化。

现阶段沥青市场消费市场需求有所衰退之势，但旺季消费高峰仍并未来临，且社会库存始终保持在较高水平，一旦旺季供需矛盾加剧，厂库水平将首当其冲受到影响，故三季度炼厂排产或相比于二季度更加激进。据百川预测，7月沥青产量为298万吨，同比快速增长29%。　　筹划已幸的原料断供问题再一还清　　马瑞原油的供应问题虽然在基本面分析中所占到权重逐步上升，但近期再次发生的根本性改变仍对沥青价格导致影响。

自美国打开对委内瑞拉的制裁周期，市场对马瑞原油的供应问题逐步已完成预期建设。但从2017年至2019年，该问题仍然没构成原料末端根本性风险。故沥青价格回应的体现更加多逗留在预期抹黑阶段，未获得基本面反对。但是，不可否认的事实是美国制裁手段大大增大后委内瑞拉经济形势显然急速好转，该国原油产量从2017年的相似200万桶/日上升至2019年的70-80万桶/日。

转入2020年，制裁手段以及范围更进一步强化，一季度再次发生的一则时间对先前的委油供应产生深远影响。　　2月18日，美国财政部辖下海外资产掌控办公室（OFAC）将俄油Rosneft坐落于南美的贸易子公司（RTSA）及其董事长Didier Casimiro列为SDN名单。这是由于美国制裁委内瑞拉期间，该公司仍然专门从事委内瑞拉国家石油公司PDVSA的原油销售工作。

与此同时，OFAC还公布了制裁与免税文件，容许企业在5月20日之前挤压与RTSA之间的业务往来。按照文件内容，RTSA及其必要或间接持有人50%以上权益的公司实体皆受到影响。

受限于于美国的制裁措施，再加日益好转的经济环境，近年该国原油产量正处于持续上升的态势。委内瑞拉原油大部分由RTSA负责管理销售。委内瑞拉以油抵债，是其与俄罗斯之间债务协议的一部分。实质上，委内瑞拉与中国也有相近的协议，但自2019年8月开始中石油要求暂停出售委内瑞拉原油，这一定程度上造成RTSA沦为了委内瑞拉国家石油公司（PDVSA）最重要的销售渠道。

我们指出该制裁事件或造成委内瑞拉原油转口地下通道几乎道岔，从而激化在岸及海上的库存压力，这将更进一步推升其原油产量上升的可能性。尽管在制裁措施发布之后的第二周，俄罗斯已决定另一家并未被制裁的子公司负责管理委油销售工作，从而减少下游买家所需承担的风险，但从该公司先前的动作来看，这未包含有效地的解决方案。因为，目前俄罗斯Rosneft已几乎瓦解委内瑞拉原油的出口业务。

　　据彭博统计资料，6月委内瑞拉原油产量降到34万桶/日，这创下该国近70年以来最低水平。同月向中国的出口规模降到2.3万桶/日（大约10万吨）。因此，在出口及生产双重困境下，马瑞原油的断供风险已基本获得了还清。

但是，值得注意的是，以上因素虽对沥青价格构成承托，但未构成显著的利多驱动。这是因为自2019年中石油暂停必要订购委内瑞拉原油后，国内炼厂已相继开始找寻替代加工原料的可能性。据理解，目前加拿大的冷湖原油以及部分注重质的中东和南美油种早已被炼厂使用展开沥青生产。此外，为应付船燃的较低硫化周期，部分在氢化副产物工艺方面不存在短板的炼厂在原料自由选择上或更加偏向于偏轻质的低硫油种，长年来看沥青作为下游浸润五品的属性将更加显著。

　　对下半年市场需求不应过分悲观　　对于2020年消费旺季的市场需求未来发展，我们依然保持悲观，但同时须要维持慎重。2020年交通部统计数据表明2019年全国公路建设实际已完成里程多达16万公里，总计已完成里程超过501万公里，相等于提早一年已完成十三五规划任务，大幅度远超过我们预期。由于规划任务已提前完成，故今年并没对应的硬性指标，我们预计2020年公路追加里程将在8万公里左右。

　　但同时，考虑到疫情对国内经济的冲击，年内财政反对力度未来将会强化，政策属性上更为“大力有为”。在2020年政府工作报告中，今年全年将追加发售专项债3.75万亿元，此外将追加发售1万亿元尤其国债。尽管未尤其明确提出明显的逆周期政策，但从专项债发售额度的看作，财政性刺激因子未来将会充分发挥逆周期起到。

2015年-2019年，专项债追加限额分别减少300%、100%、69%、59%，从增长速度的角度上看有所发散之势，因此2020年3.75万亿这一数字额超强预期。财政部数据表明，2019全年专项债追加发售2.15万亿元，这意味著今年追加发售额度将减少1.6万亿元（+74%）。值得注意的是，报告当中还提及基建投资的“两新的一旧”——即新基础设施（5G、充电桩、新能源汽车）、新型城镇化（县城公共设施、原有改为）、根本性工程建设（交通水利等）。

换而言之，今年专项债资金流向除了传统基础设施以外，将追加流向新的基础设施及新兴城镇化等领域，土地储备及棚改项目将被明显传输。这一改变从上半年已发售的专项债资金流向当中有数反映。

土地储备与棚改的大幅度上升将引起对基础设施更加强劲的撬动起到，公路建设资金投入力度减小将提振石油沥青的终端消费。　　因此，在基础设施资金流向与十三五规划的双重指向下，对年内沥青消费市场需求不应过分悲观。

　　下半年慎重悲观，警觉供应引起的对立　　受限于油价拖垮，目前沥青单边价格仍并未几乎攻占疫情后的失地，尽管二者比值正处于历史较高水平，但后市若油价因疫情风险恶化而之后上修，或造就沥青单边价格更进一步下行。上半年的极端行情造成横跨月、进口及期现套利窗口皆阶段性关上，其中期现套利仅次于盈利空间相似300元/吨，这也说明了为何盘面登记仓单目前正处于历史新纪录（额超强33万吨）。由于现货进口套利窗口亦数次关上，故上半年进口供应规模同比经常出现显著下跌，但我们预计下半年同比增长速度将有所发散。

在三季度终端市场需求有所衰退之势的背景下，专项债资金对公路基础设施的撬动效应意味著旺季行情有一点期望。现阶段市场对沥青价格依然悲观，但2019年的高基数造成2020年公路建设里程经常出现同比负增长的可能性较高，且三季度供应比较稍严格，须要警觉市场需求不及预期所导致的供需矛盾深化现象。正当理由声明：自媒体综合获取的内容皆源于自媒体，版权归原作者所有，刊登请求联系原作者并获得许可。

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